Долг: что компания должна на самом деле

На одну строку баланса смотрят все: регуляторы, рейтинговые агентства и инвесторы. Это процентный долг — кредиты и облигации. Поэтому компании, которой стало тесно, выгоднее всего уменьшать именно его. Иногда для этого долг просто перекладывают туда, куда смотрят реже.

Реже смотрят на соседние строки того же баланса. Вместе с процентным долгом они входят в строку «все обязательства».

Краска и облигации

Летом 2021 года о китайском застройщике Evergrande вышли 2 новости. Первая: компания отчиталась, что за полгода сократила процентный долг примерно на пятую часть. Вторая: поставщик краски Skshu Paint публично пожаловался, что застройщик заплатил 4% от счёта, а остальное пообещал потом. Долг, по данным PYMNTS, — 51 млн юаней (около 7,9 млн долларов; здесь и дальше по курсу ФРС на 30.06.2021).

Какая из 2 новостей важнее для того, кто дал компании в долг? Вот что стояло в её отчётности за те же полгода.

Как долг меняет строку

Evergrande расплачивался с подрядчиками коммерческими векселями. Вексель не кредит банка, и в процентный долг он не попадает. Ещё до острой фазы кризиса дочерняя компания Evergrande была должна по векселям 32 млрд долларов.

Второй способ — занять у частных людей. Больше 80 000 человек, в том числе сотрудники компании, купили у Evergrande «продукты управления сбережениями» с доходностью почти до 12%. Для них это был вклад, для компании — заём, который в отчётности не выглядит как кредит.

Аналитики JPMorgan добавили к долгу Evergrande совместные предприятия, деньги частных вкладчиков и частные облигации. По их подсчёту, долг на конец июня был почти вдвое больше официального: не меньше 177% капитала против 100%.

Есть способ ещё тише. В прошлой главе банк платил подрядчику Carillion раньше срока, а Carillion потом возвращала эти деньги банку. По сути она занимала у банка, но показывала этот заём как долг «прочим кредиторам». Рейтинговые агентства Moody's и S&P считали это займом у банков. Только с 2024 года международные стандарты требуют раскрывать условия таких схем, сумму и строку баланса, где стоит этот долг.

Кредиторы, которые не ждут

Модель Evergrande держалась на новых продажах: деньги покупателей квартир шли на погашение прошлых обязательств. В 2020 году регулятор Китая ввёл правила «трёх красных линий», которые ограничили рост долга застройщиков, и компании, которой нужно всё время занимать, перестали давать в долг.

Тут и проявилась опасность скрытого долга: его кредиторы не ждут. Банк реструктурирует кредит годами. Поставщик без денег останавливает стройку, вкладчики требуют свои сбережения, и всё это случается одновременно. В декабре 2021 года агентство Fitch признало дефолт по долларовым облигациям, а в январе 2024 года суд Гонконга постановил ликвидировать компанию.

При банкротстве деньги от продажи имущества идут по очереди: сначала кредиторам с залогом и приоритетом, потом остальным, в самом конце владельцам акций. Скрытые обязательства удлиняют очередь перед акционером.

Где искать в отчёте

Evergrande — крайний случай, но приёмы у него обычные. Я бы искал их следы в таком порядке.

Сначала процентный долг рядом с долгами поставщикам за несколько лет. Процентный долг падает, а долги поставщикам растут быстрее выручки — заём, возможно, переехал с банка на поставщиков.

Потом примечания об аренде, гарантиях, совместных предприятиях и финансировании поставщиков, как у Carillion. Многолетняя аренда магазинов или самолётов по сути тот же долг: по международным стандартам она стоит в балансе, но в разговорах о долге её часто забывают. Поручительство за чужой кредит стоит в балансе обычно на сумму намного меньше той, за которую компания может ответить, а кредиты совместных фирм туда, как правило, не входят.

Потом график погашения. Долг, который гасить десятилетиями, и тот же долг к погашению в ближайший год описывают 2 разные компании.

И покрытие процентов: хватает ли прибыли от основной деятельности, чтобы их платить.