Право остаться: размытие и докупка

Доля в стартапе со временем уменьшается, даже если её владелец ничего не продаёт. В каждом раунде компания выпускает новые акции для новых инвесторов, и проценты всех прежних владельцев сжимаются. Это называют размытием.

Возьмём учебную компанию, числа условные. Ты вложил 100 000 долларов и получил 10%. Дальше компания проходит 3 раунда — на 2, 10 и 30 млн, — и в каждом новые инвесторы получают 20%. Что останется от твоих 10% и сколько стоит их сохранить?

Право и возможность

Сохранить долю позволяет право участия пропорционально доле, по‑английски pro rata: в новом раунде ты можешь вложить столько, чтобы процент не уменьшился. У этого права 2 половины.

Первая — позовут ли тебя вообще. Поэтому рядом с правом участия в документах ищут обязанность компании сообщить о новом раунде до его закрытия.

Вторая — хватит ли денег прийти. По расчёту выше нужно в 42 раза больше первого чека, а у частного инвестора таких денег обычно нет, и право на бумаге работает разве что в ближайшем раунде. Право докупать, по‑моему, стоит ровно столько, сколько у тебя резерва под него. Сколько компаний держать и сколько откладывать под добор, разобрано в главе «Венчурный портфель: сколько сделок и резерв на добор».

Раунд, о котором узнают после

Что бывает без первой половины, видно по стартапу потокового видео Streaming Media Corporation, позже Nine Systems. В 2002 году компании было 2 года, и у неё заканчивались деньги. Частные инвесторы, пришедшие через одну инвестиционную фирму, вместе держали около 26%.

Спасение состоялось без них. Крупные владельцы вложили новые деньги за привилегированные акции, потом обменяли долг компании на привилегированные акции ещё одного выпуска, и оба выпуска почти целиком достались им самим. Частных инвесторов в раунд не позвали, сославшись на то, что они неаккредитованные, и о деталях не сообщили. Суду они потом говорили, что были готовы доложить. От 26% осталось около 2%.

В ноябре 2006 года компанию купила Akamai примерно за 175 млн долларов. Прежние 26% принесли бы около 45 млн. Все частные инвесторы вместе получили около 3 млн, а один из них, по материалам суда, потерял почти 43% вложенного.

В 2014 году суд Делавэра признал процесс грубо нечестным, но денег не присудил: до спасения акции компании не стоили ничего, а ноль можно размыть по любой цене. Без новых денег компании могло не остаться вовсе. Весь будущий рост купили эти деньги, и достался он тем, кто их принёс.

Где докупка превращается в ловушку

Есть ловушка тоньше. Докупать хочется в компаниях, которые растут, — и туда же хотят все остальные. Представь себя основателем такой компании. Сильный фонд готов вести раунд, но только за долю, которую сам себе назначил, и всё, что докупят ранние инвесторы, вычитается из его порции. Кого ты выберешь? Основатель выбирает фонд. Ведущий инвестор урезает доли ранних, и право превращается в «сколько останется». А бывает, что ранних вежливо просят от права отказаться, и они соглашаются: раунд нужен и им самим.

В слабой компании всё наоборот. Раунд собирается с трудом, основатель просит всех прошлых инвесторов доложить, и воспользоваться правом вдруг очень легко: деньги охотно берут там, где их больше никто не даёт.